บมจ.ไทยยูเนี่ยนโฟรเซ่น โปรดักส์ TUF <34.00 บาท> คำแนะนำ ใหม่             :   ซื้อ ก่อนหน้านี้  :   ซื้อ เป้าหมาย   :   39.50 บาท

คาดกำไรไตรมาส 4/52 เติบโตถึง 132% yoy อัตรากำไรขยายตัวอย่างมีนัยสำคัญ แม้คาดว่าผลประกอบการไตรมาส 4/52 ของ TUF จะชะลอตัวลงจากไตรมาส 3/52 เนื่องจากเข้าสู่ช่วงโลว์ซีซั่น แต่กำไรสุทธิจะเติบโตถึง 132% yoy เป็น 712 ล้านบาท หากไม่รวมรายการพิเศษ คือ ค่าใช้จ่ายในการหยุดดำเนินงานโรงงานที่หมู่เกาะอเมริกันซามัวร์และค่าใช้จ่ายในการเริ่มผลิตที่โรงงานใหม่ที่ จอร์เจีย สหรัฐฯ รวมประมาณ 170 ล้านบาท (5.1 ล้านเหรียญสหรัฐฯ) อีกทั้งการตั้งสำรองค่าความนิยมสำหรับบริษัทย่อยในสหรัฐฯ เราคาดว่า TUF จะมีกำไรปกติสูงถึง 983 ล้านบาทเติบโต 164% yoy โดยอัตรากำไรขั้นต้นมีแนวโน้มจะสูงขึ้นจาก 11.7% ในไตรมาส 4/51 มาที่ 15.9% จากการที่วัตถุดิบราคาปลาทูน่าปรับตัวลดลง 22% yoy จาก 1,173 เหรียญ/ตัน มาเป็น 915 เหรียญ/ตัน ขณะที่ราคาขายสินค้าบางส่วนไม่ได้ปรับลงตาม คาดยอดขายลดลง 7% yoy ยอดขายในไตรมาส 4/52 คาดว่าจะลดลง 7% yoy เป็น 17,210 ล้านบาท มีสาเหตุส่วนหนึ่งมาจากการที่เงินบาทแข็งค่าขึ้น 4.3% yoy จาก 34.86 บาท/ดอลลาร์ในไตรมาส 4/51 มาที่ 33.35 บาท/ดอลลาร์ ประกอบกับยอดขายในรูปดอลลาร์สหรัฐฯ ลดลง 2.3% เป็น 516 ล้านเหรียญเนื่องจากสินค้าส่วนหนึ่งเป็นสินค้า OEM ซึ่งมีการตั้งราคาแบบ Cost plus ทำให้ยอดขายลดลงตามราคาวัตถุดิบปลาทูน่า ปรับเพิ่มประมาณการกำไรสะท้อนการเติบโต เรามีการปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2552 และ 2553 ขึ้น 6% และ 1% ตามลำดับเพื่อสะท้อนแนวโน้มการเพิ่มขึ้นของอัตรากำไรของบริษัท โดยเราประเมินว่ากำไรสุทธิปี 2552 จะเติบโต 52% เป็น 3,338 ล้านบาท (3.78 บาท/หุ้น) ซึ่งนับว่าสูงเป็นประวัติการณ์ และหากไม่รวมรายการพิเศษซึ่งส่วนใหญ่เป็นค่าใช้จ่ายในการปิดโรงงานที่ซามัวร์ (16.8 ล้านเหรียญฯ หรือ 568 ล้านบาท) กำไรปกติของ TUF จะเพิ่มขึ้น 62% เป็น 3,675 ล้านบาท (4.16 บาท/หุ้น) อัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มจาก 12.7% ในปี 2551 มาเป็น 15.1% โดยราคาเฉลี่ยของวัตถุดิบปลาทูน่าลดลง 28% จาก 1,585 เหรียญ/ตัน มาที่ 1,141 เหรียญ/ตัน มีแนวโน้มขยายตัวต่อเนื่อง กำไรสุทธิในปี 2553 คาดว่าจะเติบโตต่อเนื่อง 5% yoy เป็น 3,494 ล้านบาท (3.96 บาท/หุ้น) โดยได้รับการผลักดันจากการเพิ่มขึ้นของยอดขายทูน่า กุ้ง ซาร์ดีน อาหารกุ้ง และ ปลาหมึก โดยเฉพาะกุ้งส่งออกซึ่งมีอัตรากำไรเพิ่มสูงขึ้นจากการเพิ่มยอดขายสินค้ามูลค่าเพิ่มและขยายตลาดญี่ปุ่นซึ่งส่วนใหญ่ซื้อสินค้า ที่มีอัตรากำไรสูง ขณะที่ TUF ยังได้รับผลบวกจากการประหยัดต้นทุน 7.5 ล้านเหรียญต่อปีหลังจากการปิดโรงงานที่ซามัวร์และย้ายไปจอร์เจียตั้งแต่เดือนตุลาคมที่ผ่านมา นอกจากนั้นยังคาดว่าค่าใช้จ่ายของ TUF จะลดต่ำลงเนื่องจากไม่มีการบันทึกค่าใช้จ่ายในการปิดโรงงานเหมือนปีก่อน คงคำแนะนำ ซื้อ เรายังคงคำแนะนำ ซื้อ TUF โดยปรับราคาเหมาะสมขึ้นเป็น 39.50 บาทจากการประเมินมูลค่าหุ้นด้วย PER ปี 2553 ที่ 10 เท่า ขณะที่คาดว่าบริษัทจะจ่ายเงินปันผลจากกำไรในครึ่งหลังของปี 2552 จำนวน 0.96 บาท/หุ้นซึ่งคิดเป็นอัตราผลตอบแทนครึ่งปีที่ 2.8% Earnings summary Year End Dec 31 2007 2008 2009F 2010F 2011F Sales (Btmn) 55,507 69,048 69,003 72,923 76,952 EBITDA (Btmn) 3,688 4,222 5,570 6,274 6,611 Normalised earnings (Btmn) 1,639 2,269 3,675 3,494 3,753 Earnings (Btmn) 1,823 2,200 3,338 3,494 3,753 EPS (Bt) * 1.87 2.57 4.16 3.96 4.25 PER (x) * 18.2 13.2 8.2 8.6 8.0 EV/EBITDA (x) 11.8 10.9 8.0 6.9 6.1 Free cash flow (Btmn) (3,974) (2,393) 2,218 2,082 4,054 CF/share (Bt) (1.4) (0.5) 4.5 4.3 6.5 BVPS (Bt) 14.89 16.26 18.78 20.86 23.13 P/BV (x) 2.3 2.1 1.8 1.6 1.5 DPS (Bt) 1.12 1.26 1.88 1.98 2.12 Dividend yield (%) 3.3% 3.7% 5.5% 5.8% 6.2% Net debt/equity (x) 1.0 1.1 0.9 0.7 0.5 ROA (%) 6.0% 6.0% 8.4% 8.7% 9.1% ROE (%) 12.9% 14.3% 19.0% 17.4% 16.6% Note : * Based on normalized earnings Source : Company reports and KELIVE Research estimates. TUF 4Q09 forecast (Btmn) 4Q09F 3Q09 QOQ 4Q08 YOY 2009F 2008 YOY Sales 17,210 16,931 2% 18,410 (7%) 69,003 69,048 (0%) Other income 108 79 37% 73 47% 360 387 (7%) COG 14,471 14,182 2% 16,252 (11%) 58,600 60,291 (3%) Gross margin (%) 15.9% 16.2% N.A. 11.7% N.A. 15.1% 12.7% N.A. SG&A 1,771 1,615 10% 1,705 4% 6,279 5,934 6% Financial expense 147 143 3% 186 (21%) 606 635 (5%) Income tax 123 109 13% (55) N.A. 446 107 318% Normalised profit 983 1,086 (9%) 373 164% 3,675 2,269 62% Net profit 712 1,018 (30%) 307 132% 3,338 2,200 52% EPS (Bt) 0.81 1.15 (30%) 0.35 130% 3.78 2.49 52% Source : Company reports and KELIVE Research estimates. ยอดขายและอัตราแลกเปลี่ยน Source : Company reports and KELIVE Research estimates ราคาปลาทูน่าจากแหล่งมหาสมุทรแปซิฟิกตะวันตก Source : Company reports Income statement (Btmn) 2007 2008 2009F 2010F 2011F Sales 55,507 69,048 69,003 72,923 76,952 Other income 376 387 360 367 378 Total revenues 55,883 69,435 69,363 73,290 77,330 Cost of goods sold 46,953 59,291 57,514 60,964 64,332 Depreciation and amortization 978 1,000 1,086 1,158 1,212 SG&A and others expenses 5,246 5,934 6,279 6,053 6,387 EBIT 2,705 3,210 4,483 5,116 5,399 Interest expenses 624 635 606 633 587 EBT 2,081 2,575 3,878 4,482 4,812 Income tax 263 107 446 538 602 Normalised profit 1,639 2,269 3,675 3,494 3,753 Net profit 1,823 2,200 3,338 3,494 3,753 Source : Company reports and KELIVE Research estimates Balance Sheet (Btmn) 2007 2008 2009F 2010F 2011F ASSETS           Cash & deposits 485 1,557 1,021 1,289 1,155 Accounts receivable 6,405 7,105 6,885 7,100 7,236 Inventories 15,945 19,229 18,589 19,493 18,578 Other current assets 661 926 925 978 1,032 Total current assets 23,497 28,816 27,420 28,860 28,000 Investments 91 103 161 227 296 Property, plant and equipment 7,728 8,515 9,146 9,688 10,176 Other assets 2,259 2,431 2,431 2,431 2,431 Total assets 33,576 39,865 39,157 41,205 40,902 LIABILITIES           OD + Current portion of L-T debt 9,118 10,885 9,510 9,018 7,211 Account payable 2,976 3,448 2,540 2,805 2,835 Other current liabilities 1,572 1,889 1,799 1,921 2,012 Total current liabilities 13,666 16,222 13,849 13,743 12,059 Long term debts 4,962 6,616 5,781 5,481 4,383 Other liabilities 379 797 588 692 640 Total liabilities 19,006 23,635 20,217 19,917 17,082 Minority interest 1,484 1,868 2,351 2,867 3,394 SHAREHOLDERS' EQUITIES           Shares 879 883 883 883 883 Premium on shares 4,482 4,519 4,519 4,519 4,519 Retained earnings 7,805 9,094 11,320 13,152 15,158 Total shareholders' equity 13,086 14,362 16,589 18,421 20,427 Total liabilities and equity 33,576 39,865 39,157 41,205 40,903 Source : Company reports and KELIVE Research estimates Cash Flow (Btmn) 2007 2008 2009F 2010F 2011F Net profit 1,823 2,200 3,338 3,494 3,753 + Depreciation & Amortization 978 1,000 1,086 1,158 1,212 + Decrease in working capital (3,884) (3,534) (100) (805) 858 + Others (189) (100) (389) (66) (69) Operating cash flow (1,272) (434) 3,936 3,782 5,754             Purchase of fixed assets (2,702) (1,959) (1,717) (1,700) (1,700) Investment in affiliated 15 5 - - - Investing cash flow (2,687) (1,954) (1,717) (1,700) (1,700)             Payment of dividend (1,078) (987) (1,111) (1,662) (1,747) Equity Increase 103 426 483 516 527 Other debt financing (102) (420) 620 (145) 72 Internal financing cash flow (1,076) (980) (8) (1,291) (1,148) Source : Company reports and KELIVE Research estimates คำชี้แจง : ฝ่ายวิจัยหลักทรัพย์ของ บมจ. หลักทรัพย์ กิมเอ็ง (ประเทศไทย) มี 2 ทีม คือ ฝ่ายวิจัย สำหรับนักลงทุนในประเทศ (KELIVE Research) และ ฝ่ายวิจัยนักลงทุนสถาบันต่างประเทศ (Kim Eng Research) อันมีเหตุผลมาจากลักษณะที่แตกต่างในด้าน ลักษณะผู้ลงทุน วัตถุประสงค์ และ กลยุทธ์ ทำให้คำแนะนำ และ/หรือ ราคาเป้าหมายอาจมีความแตกต่างกัน โดย KELIVE Research มีวัตถุประสงค์ที่จะทำบทวิเคราะห์เพื่อสนับสนุนข้อมูลการลงทุนแก่นักลงทุนในประเทศ ( ท่านสามารถดูรายละเอียดได้จาก http://kelive.kimeng.co.th )ในขณะที่ Kim Eng Research สำหรับนักลงทุนสถาบันต่างประเทศ ( ท่านสามารถดูรายละเอียดได้จาก www.research.kimeng.com). ดังนั้นจึงเป็นเรื่องสำคัญที่นักลงทุนจะต้องอ่าน และทำความเข้าใจ สมมติฐาน และ พื้นฐานของคำแนะนำ ของแต่ละงานวิจัย เอกสารฉบับนี้จัดทำขึ้นจากแหล่งข้อมูลที่ บมจ. หลักทรัพย์ กิมเอ็ง (ประเทศไทย) เห็นว่าน่าเชื่อถือประกอบกับทัศนะส่วนตัวของผู้จัดทำ ซึ่งมิได้หมายถึงความถูกต้องหรือสมบูรณ์ของข้อมูลดังกล่าวแต่อย่างใด และเอกสารนี้ได้จัดทำขึ้นเพื่อประโยชน์ในการใช้เป็นข้อมูลประกอบการตัดสินใจในการลงทุนเท่านั้น มิได้มีวัตถุประสงค์เพื่อที่จะชักชวนหรือชี้นำการซื้อขายหลักทรัพย์ใดโดยเฉพาะหรือเป็นการทั่วไปแต่อย่างใด นักลงทุนพึงใช้ข้อมูลในเอกสารนี้ประกอบกับข้อมูลและความเห็นอื่น ๆ และวิจารณญาณของตนในการตัดสินใจการลงทุนให้เหมาะสมแก่กรณี ทั้งนี้ความเห็นที่แสดงอยู่ในเอกสารนี้เป็นความเห็นส่วนตัวของผู้จัดทำ บมจ. หลักทรัพย์ กิมเอ็ง (ประเทศไทย) ตลอดจนผู้บริหารและพนักงานของบริษัทไม่จำเป็นต้องเห็นพ้องกับความเห็นที่แสดงอยู่ในเอกสารนี้ด้วยแต่อย่างใด