บมจ. ซีพี ออลล์ CPALL  <23.50 บาท> คำแนะนำ ใหม่              :  ซื้อ ก่อนหน้านี้   :  ซื้อ เป้าหมาย    :  25.00 บาท

คาดกำไรไตรมาส 4/52 เติบโต 64% yoy คาดกำไรลดลง qoq แต่เติบโตสูง yoy เราประเมินว่ากำไรไตรมาส 4/52 ของ CPALL จะชะลอตัวลง 41% qoq เนื่องจากค่าใช้จ่ายมักจะเพิ่มสูงขึ้นในช่วงไตรมาสสุดท้ายประกอบกับมีการส่งเสริมการขายค่อนข้างมาก อย่างไรก็ดีเมื่อเทียบ yoy คาดว่ากำไรจะเติบโตถึง 64% เป็น 836 ล้านบาทโดยคาดการณ์ว่ายอดขายจะเพิ่มขึ้น 15% yoy เป็น 29,507 ล้านบาทภายใต้สมมติฐานว่าร้านเซเว่นอีเลฟเว่นมียอดขายต่อสาขาเดิม (Same-store sales) เพิ่มขึ้น 5% yoy และมีจำนวนสาขาเพิ่มขึ้น 110 สาขาในไตรมาส 4/52 หรือคิดเป็นการเพิ่มขึ้น 455 สาขาในปี 2552 เรายังคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นของ CPALL จะเพิ่มขึ้นจาก 24.7% ในไตรมาส 4/51 เป็น 26.1% จากการทยอยเพิ่มสัดส่วนสินค้าประเภทอาหารซึ่งมีอัตรากำไรขั้นต้นสูง รวมทั้งการขายธุรกิจค้าปลีกในประเทศจีน (โลตัส) ซึ่งมีผลประกอบการขาดทุนออกไปตั้งแต่ปลายเดือนตุลาคมปี 2551 จึงส่งผลให้ต้นทุนและค่าใช้จ่ายลดลง อีกทั้งยังไม่มีภาระดอกเบี้ยจ่ายด้วยขณะที่เมื่อไตรมาส 4/51 จ่ายดอกเบี้ย 78 ล้านบาทเนื่องจากโลตัสมีภาระหนี้สิน อัตรากำไรเพิ่มจาก 24.0% เป็น 26.4% ในปี 2552 กำไรสุทธิปี 2552 คาดว่าจะเท่ากับ 4,733 ล้านบาท (1.05 บาท/หุ้น) เพิ่มขึ้น 43% จากปี 2551 เนื่องจากการเติบโตของยอดขายสาขาเดิม การมีสาขาร้านเซเว่นฯ เพิ่มขึ้น 455 สาขาเป็น 5,233 สาขา การที่ไม่ต้องรวมงบการเงินของโลตัสเป็นเวลาเต็มทั้งปีซึ่งทำให้ต้นทุนและค่าใช้จ่ายลดลง ดังนั้นคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นของ CPALL จะเพิ่มขึ้นจาก 24.0% ในปี 2551 เป็น 26.4% โดยอัตรากำไรของสินค้าประเภทอาหารคาดว่าจะเพิ่มขึ้นจาก 28.2% ในปี 2551 มาที่ 28.6% ขณะที่อัตรากำไรของสินค้าที่ไม่ใช่อาหารเพิ่มจาก 24.4% เป็น 24.7% นอกจากนั้นเราคาดว่า CPALL จะจ่ายเงินปันผล 0.80 บาท/หุ้นซึ่งคิดเป็นอัตราผลตอบแทน 3.4% เน้นเปิดสาขาต่อเนื่องและเพิ่มสัดส่วนสินค้าประเภทอาหาร เรายังคาดว่าในปีนี้กำไรสุทธิจะขยายตัวเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง 11% เป็น 5,264 ล้านบาท (1.17 บาท/หุ้น) โดยมีปัจจัยผลักดันมาจากการฟื้นตัวของเศรษฐกิจและการท่องเที่ยวทำให้ยอดขายสาขาเดิมมีการขยายตัวเพิ่มขึ้น อีกทั้งยังมีการเปิดสาขาเพิ่ม 400-450 สาขา และเพิ่มสัดส่วนสินค้าประเภทอาหารโดยเฉพาะกลุ่มอาหารสดไม่ว่าจะเป็น อาหารแช่แข็ง (Frozen food) อาหารแช่เย็น (Chilled food) เบเกอรี่ และ นมพาสเจอร์ไรส์ ซึ่งจะช่วยเพิ่มทั้งอัตรากำไรและความถี่ของลูกค้าเข้าร้าน นอกจากนั้นบริษัทจะเปิดศูนย์กระจายสินค้า (DC) ใหม่ 2 แห่ง คือ ขอนแก่น และ ในภาคเหนือ (หลังจากเพิ่งเปิดที่สุราษฏร์ธานี) ซึ่งจะช่วยลดต้นทุนขนส่งและทำให้รองรับสาขาร้านเซเว่นฯ ได้ 7,000 สาขา หุ้น Defensive ที่เติบโตได้ต่อเนื่อง CPALL นับเป็นหุ้น Defensive ที่ได้รับผลกระทบจำกัดจากปัญหาเศรษฐกิจและความไม่แน่นอนทางการเมือง ผลประกอบการมีแนวโน้มเติบโตได้อย่างต่อเนื่องขณะที่ฐานะการเงินแข็งแกร่งโดยมีไม่มีหนี้สินทำให้มีการจ่ายเงินปันผลได้อย่าง สม่ำเสมอ เราจึงยังคงคำแนะนำ ซื้อ โดยให้ราคาเหมาะสมซึ่งประเมินจากวิธีคิดลดกระแสเงินสดที่ 25 บาท Earnings summary Year End Dec 31 2007 2008 2009F 2010F 2011F Sales (Btmn) 114,959 128,938 116,460 131,870 146,236 EBITDA (Btmn) 2,749 6,601 9,457 10,373 11,083 Normalised earnings (Btmn) 1,323 2,736 4,735 5,264 5,685 Earnings (Btmn) 1,460 3,301 4,733 5,264 5,685 EPS (Bt) 0.33 0.73 1.05 1.17 1.27 PER (x) 71.9 32.0 22.3 20.1 18.6 EV/EBITDA (x) 36.9 14.1 9.8 8.6 7.7 Free cash flow (Btmn) 3,815 4,713 4,482 6,508 7,677 CF/share (Bt) 1.7 0.0 1.8 2.2 2.4 BVPS (Bt) 2.0 3.7 4.2 4.5 4.9 P/BV (x) 11.5 6.3 5.6 5.2 4.8 DPS (Bt) 0.35 0.60 0.80 0.88 0.95 Dividend yield (%) 1.5% 2.6% 3.4% 3.7% 4.0% Net debt/equity (x) Cash Cash Cash Cash Cash ROA (%) 3.3% 7.7% 11.5% 11.8% 11.6% ROE (%) 21.4% 29.3% 26.4% 26.7% 26.5% Source : Company reports and KELIVE Research estimates. CPALL 4Q09 forecast (Btmn) 4Q09F 3Q09 QOQ 4Q08 YOY 2009F 2008 YOY Sales 29,507 28,396 4% 28,770 3% 111,216 124,083 (10%) Convenience store + others 29,507 28,396 4% 25,753 15% 111,216 96,357 15% Retail superstore - - N.A. 3,017 N.A. - 27,726 N.A. Other income 1,606 1,186 35% 1,363 18% 5,245 4,856 8% COG 21,810 20,836 5% 21,669 1% 81,875 94,354 (13%) Gross margin (%) 26.1% 26.6% N.A. 24.7% N.A. 26.4% 24.0% N.A. SG&A 7,884 6,970 13% 8,220 (4%) 28,067 31,067 (10%) Interest expense 0 0 27% 78 (99%) 3 530 (99%) Income tax 633 462 37% 228 177% 2,029 1,205 68% Minority interest 19 (4 ) N.A. (12) N.A. 0 (1,012 ) N.A. Normalised profit 836 1,416 (41%) 505 66% 4,735 2,736 73% Net profit 836 1,416 (41%) 509 64% 4,733 3,301 43% EPS (Bt) 0.18 0.32 (41%) 0.12 60% 1.05 0.73 43% Source : Company reports and KELIVE Research estimates. ยอดขายแยกตามสินค้า (ไม่รวมบัตรโทรศัพท์/ซีดี) Source : Company reports อัตรากำไรขั้นต้น Source : Company reports Income statement (Btmn) 2007 2008 2009F 2010F 2011F Sales 114,959 128,938 116,460 131,870 146,236 Other income 262 275 249 278 279 Total revenues 115,221 129,213 116,709 132,148 146,515 Cost of goods sold 83,381 91,545 79,186 90,258 100,481 Depreciation and amortization 2,776 2,809 2,690 2,852 2,961 SG&A and others expenses 29,099 31,076 28,067 31,517 34,950 EBIT (36) 3,783 6,767 7,521 8,122 Interest expenses 634 530 3 1 1 EBT (670) 3,253 6,764 7,520 8,121 Income tax 829 1,205 2,029 2,256 2,436 Normalised profit 1,323 2,736 4,735 5,264 5,685 Net profit 1,460 3,301 4,733 5,264 5,685 Source : Company reports and KELIVE Research estimates Balance sheet (Btmn) 2007 2008 2009F 2010F 2011F ASSETS           Cash & Deposits 12,510 12,647 13,020 16,043 19,716 Accounts receivable 886 545 604 697 746 Inventories 7,699 5,444 5,403 5,972 6,141 Other current assets 2,124 2,271 2,052 2,323 2,576 Total current assets 23,219 20,907 21,079 25,034 29,180 Investments - 4,726 5,780 5,780 5,780 Property, plant and equipment 18,899 12,660 13,580 13,978 14,217 Other assets 3,102 1,866 1,866 1,866 1,866 Total assets 45,220 40,159 42,305 46,659 51,043 LIABILITIES           OD + Current portion of L-T debt 7,859 168 14 25 19 Account payable 24,888 17,733 18,714 20,851 23,195 Other current liabilities 4,891 3,774 3,260 3,697 4,057 Total current liabilities 37,638 21,676 21,988 24,573 27,271 Long term debts 772 - - - - Other liabilities 1,179 1,583 1,381 1,482 1,432 Total liabilities 39,589 23,259 23,369 26,055 28,703 Minority interest (3,532) 161 141 141 141 SHAREHOLDERS' EQUITIES           Shares 4,470 4,493 4,493 4,493 4,493 Premium on shares 1,613 1,684 1,684 1,684 1,684 Retained earnings 3,080 4,931 6,967 8,634 10,371 Total shareholders' equity 9,164 16,739 18,775 20,443 22,179 Total liabilities and equity 45,220 40,159 42,285 46,639 51,023 Source : Company reports and KELIVE Research estimates Cash flow (Btmn) 2007 2008 2009F 2010F 2011F Net profit 1,460 3,301 4,733 5,264 5,685 + Depreciation & Amortization 2,776 2,809 2,690 2,852 2,961 + Decrease in working capital 3,323 (5,822) 667 1,642 2,232 + Others (137) (241) 2 - - Operating cash flow 7,423 46 8,092 9,758 10,877              Purchase of fixed assets (3,608) 4,666 (3,610) (3,250) (3,200) Investment in affiliated 275 (5,048) (1,334) (3,070) (3,650) Investing cash flow (3,333) (382) (4,944) (6,320) (6,850)             Payment of dividend (1,114) (1,569) (2,696) (3,597) (3,948) Equity increase (2,765) 3,788 - - - Other debt financing (1,709) 949 (298) 148 (74) Internal financing cash flow (5,588) 3,168 (2,994) (3,449) (4,022) Source : Company reports and KELIVE Research estimates คำชี้แจง : ฝ่ายวิจัยหลักทรัพย์ของ บมจ. หลักทรัพย์ กิมเอ็ง (ประเทศไทย) มี 2 ทีม คือ ฝ่ายวิจัย สำหรับนักลงทุนในประเทศ (KELIVE Research) และ ฝ่ายวิจัยนักลงทุนสถาบันต่างประเทศ (Kim Eng Research) อันมีเหตุผลมาจากลักษณะที่แตกต่างในด้าน ลักษณะผู้ลงทุน วัตถุประสงค์ และ กลยุทธ์ ทำให้คำแนะนำ และ/หรือ ราคาเป้าหมายอาจมีความแตกต่างกัน โดย KELIVE Research มีวัตถุประสงค์ที่จะทำบทวิเคราะห์เพื่อสนับสนุนข้อมูลการลงทุนแก่นักลงทุนในประเทศ ( ท่านสามารถดูรายละเอียดได้จาก http://kelive.kimeng.co.th )ในขณะที่ Kim Eng Research สำหรับนักลงทุนสถาบันต่างประเทศ ( ท่านสามารถดูรายละเอียดได้จาก www.research.kimeng.com). ดังนั้นจึงเป็นเรื่องสำคัญที่นักลงทุนจะต้องอ่าน และทำความเข้าใจ สมมติฐาน และ พื้นฐานของคำแนะนำ ของแต่ละงานวิจัย เอกสารฉบับนี้จัดทำขึ้นจากแหล่งข้อมูลที่ บมจ. หลักทรัพย์ กิมเอ็ง (ประเทศไทย) เห็นว่าน่าเชื่อถือประกอบกับทัศนะส่วนตัวของผู้จัดทำ ซึ่งมิได้หมายถึงความถูกต้องหรือสมบูรณ์ของข้อมูลดังกล่าวแต่อย่างใด และเอกสารนี้ได้จัดทำขึ้นเพื่อประโยชน์ในการใช้เป็นข้อมูลประกอบการตัดสินใจในการลงทุนเท่านั้น มิได้มีวัตถุประสงค์เพื่อที่จะชักชวนหรือชี้นำการซื้อขายหลักทรัพย์ใดโดยเฉพาะหรือเป็นการทั่วไปแต่อย่างใด นักลงทุนพึงใช้ข้อมูลในเอกสารนี้ประกอบกับข้อมูลและความเห็นอื่น ๆ และวิจารณญาณของตนในการตัดสินใจการลงทุนให้เหมาะสมแก่กรณี ทั้งนี้ความเห็นที่แสดงอยู่ในเอกสารนี้เป็นความเห็นส่วนตัวของผู้จัดทำ บมจ. หลักทรัพย์ กิมเอ็ง (ประเทศไทย) ตลอดจนผู้บริหารและพนักงานของบริษัทไม่จำเป็นต้องเห็นพ้องกับความเห็นที่แสดงอยู่ในเอกสารนี้ด้วยแต่อย่างใด